Мы повышаем целевую цену акций Steppe Cement до $1,35 (0,88 британского фунта), а рекомендацию - до "ПОКУПАТЬ" с учетом опубликованных вчера результатов компании за 2009 год по МСФО: они подвели черту под самым трудным годом в истории компании.
Выручка упала на 35%, а чистый убыток составил $16,5 млн. в основном за счет переоценки стоимости долларовых долговых обязательств. Тем не менее эти результаты отражают улучшение рыночных условий - повышение цены реализации цемента и рост спроса, хотя на прибыли отрицательно сказались сложности с эксплуатацией новой линии производства цемента сухим способом, более высокие, чем ожидалось, административные расходы и
девальвация тенге. Мы пересмотрели модель оценки компании, учтя улучшение рыночной конъюнктуры, рост расходов и уменьшение рисков. Мы считаем, что любое снижение котировок Steppe Cement на фоне вчерашней публикации результатов будет представлять отличную возможность для покупки акций.
Выручка превысила наши прогнозы в 2009 году на фоне повышения цен реализации до 9 400 тенге ($64) за тонну, хотя объемы продаж были на 10% ниже наших оценок, т. к. линия №6 производства цемента сухим способом работала с перебоями. EBITDA оказалась ниже нашего прогноза из-за более высоких административных расходов. Чистый убыток был ниже, чем мы ожидали, т. к. медленное укрепление тенге к концу года позволило компании компенсировать убытки от переоценки стоимости долга, показанные в отчетности за 1П09.
Спрос на цемент снизился приблизительно на 10% в 2009 году с 5,7 млн. т до 5,1 млн. т, что тем не менее выше нашего прогноза в 4,5 млн. т. Компания объявила оптимистичные прогнозы на 2010 год, ожидая роста рынка на 10% до 5,7 млн. т. Мы полагаем, что совокупный спрос в Казахстане в 2010 году составит 5,5 млн. т, и ожидаем, что Steppe Cement увеличит объемы продаж на 26% приблизительно до 1,2 млн. т. Компания должна выиграть от менее высокой себестоимости производства сухим способом и увеличить свою долю рынка, что обещает улучшение динамики показателей в первый полный год работы.
Средние цены на цемент в 2009 году, который выдался очень сложным, составили 9 800 тенге за тонну, тогда как мы исходили из 8 500 тенге за тонну, хотя и отмечали ранее. что в этой части возможны приятные сюрпризы. Мы полагаем, что рост спроса приведет к повышению цен, и повышаем прогноз цены реализации цемента на 12% на 2010 год с 9 500 тенге ($66) / т до 10 600 тенге ($74) / т.
В части расходов 15%-е повышение тарифов на железнодорожные перевозки и 12%-е - на электроэнергию по всей стране сказалось на эффективности всех промышленных предприятий. По нашим оценкам, 70% продукции Steppe Cement продаются на условиях поставки, и связанные с этим расходы переносятся на потребителей. Мы ожидаем, что денежные производственные расходы в мокром производстве составят $43 на тонну, а в сухом - $38 на тонну.
В конце 2009 года у компании было $74,2 млн. чистого долга. Учитывая жесткий график погашений ($19 млн. в 2010 году и $32 млн. в 2011), опасения инвесторов по поводу наличия у компании денежных средств вполне оправданны. Впрочем, едва ли Steppe Cement столкнется с серьезными сложностями при рефинансировании части этого долга, учитывая улучшение прогнозов финансовых и экономических показателей.
